文：李歡歡

來源：快消（ID：fbc180）

作為國內乃至全球最大的赤蘚糖醇供應商，三元生物在過去兩年被捧得有多高，今年摔得就有多重。至少，從公司三季報的成績來看，是這樣。

近日，三元生物公布的三季報顯示，該公司多項核心經營數據出現全面下滑。前三季度，公司實現營業收入5.63億元，同比減少56.84%；實現凈利潤1.51億元，同比減少65.70%；實現扣非凈利潤0.96億元，同比減少78.13%；經營活動產生的現金流量凈額0.94億元，同比減少82.62%。

即使在低迷的大環境中，業績下滑成了多數公司的常態，但三元生物營收和凈利潤雙雙腰斬的業績也著實顯得突出。拆分來看，三元生物業績的下滑并非斷崖式的，而是從第一季度就開始，后續愈演愈烈，到第三季度實現營業收入1.06億元，同比減少79.54%；實現凈利潤0.32億元，同比減少83.83%；實現扣非凈利潤0.19億元，同比減少90.19%。

不過，放眼整個代糖行業，除了三元生物，其他幾家上市企業倒是漲勢不錯。今年前三季度，三氯蔗糖和安賽蜜“一哥”金禾實業實現營收55.28億元，同比上升37.54%，實現凈利潤13.33億元，同比上升86.79%；木糖醇龍頭華康股份實現營收15.88億元，同比上升33.71%，實現凈利潤2.55億元，同比上升38.61%。保齡寶的情況相對差點，前三季度營收同比微增0.2%至20.81億元，凈利潤下滑31%至1.11億元。

同為代糖供應商，為什么只有三元生物的業績下滑這么嚴重？

就下滑原因，三元生物表示，主要系市場競爭加劇，銷售價格及銷量下滑所致。今年以來，受產能過剩的影響，赤蘚糖醇出貨價持續走低，從去年的每噸三四萬元降到1.3萬元以下。今年7月，有業內人士透露，赤蘚糖醇約每噸1.1萬元的時價基本已跌到行業成本線，廠家利潤微薄，業內普遍認為這一價格已是下限，沒想到進入三季度后，部分企業甚至報出每噸1萬元的出廠價，對行業的沖擊不小。

除了出貨價下跌，另一個打擊來自下游需求的萎縮。

在今年5月、6月連續兩次機構調研活動中，三元生物都有提到，上半年受疫情影響，部分國內客戶的飲料在終端銷售不景氣，導致赤蘚糖醇采購量減少，影響了公司的業績表現。

在三元生物的營收結構中，國內收入占比四成，六成來自海外。而國內行情的波動，也影響到了海外市場的銷售。在6月的一次投資者關系活動上，公司管理層表示，上半年由于赤蘚糖醇國內市場價格惡化，部分企業迫于壓力低價出貨，使得部分小企業放棄自主生產而是低價采購成品再向國外市場出售，嚴重影響了外銷市場價格。

從今年4月開始，三元生物的部分海外客戶便要求降低價格，不少企業停止采購，一邊消耗庫存一邊等待赤蘚糖醇價格低點。上半年，三元生物的海外客戶中，約30%出現供貨量下滑，70%的客戶保持了去年的供貨量，尤其是第二季度，不僅外銷總量下滑，外銷價格也大幅下降。

如此，在國內外市場量價齊降的趨勢之下，赤蘚糖醇業務占據公司總營收近九成的三元生物，業績受到暴擊也不足為奇。

僅在一年前，作為國內市場近幾年的明星代糖產品，赤蘚糖醇還因為下游市場需求旺盛，上游產能有限、供不應求，而出現大幅漲價，每噸最高漲至4萬元以上。作為行業龍頭，三元生物也迎來了業績“起飛”。

財報顯示，2020年、2021年三元生物的營收增長率分別達到64.27%和113.91%，其中，國內市場的銷售收入更是暴增360%、183%。

今年2月，在行業的高光時刻，三元生物靠著元氣森林背后工廠的概念成功登上A股市場，市場一度給出63倍市盈率，公司總市值達到148億元。如今，其市值、股價和業績一樣，均迎來腰斬。

三元生物處境的變化，事實上緣于市場競爭環境的變化。

作為一種新型甜味劑，赤蘚糖醇的主要生產地雖然在中國，但2020年以前，保齡寶、三元生物等幾家頭部企業的業績增長主要靠海外市場拉動。2020年開始，隨著由元氣森林掀起的無糖之風席卷整個飲料市場，尤其是0糖氣泡水的流行，帶動國內赤蘚糖醇產業的爆發式增長。數據顯示，2019年國內赤蘚糖醇總產量是5.1萬噸，2020年就提升到了8.7萬噸，2021年繼續提升、到了10.7萬噸。

國內市場需求的猛增，導致赤蘚糖醇價格一路上漲，從2020年下半年的每噸1.5-2萬元，一路沖到2021年第二季度的4萬元。在高價、高毛利率的誘惑之下，行業內各家企業紛紛開始投產擴能，甚至不少行業外的公司也開始跨界生產赤蘚糖醇。

據不完全統計，除了三元生物自身在原有8.5萬噸產能基礎上擴產的5萬噸赤蘚糖醇產能將于今年年底全面開始生產外，保齡寶在現有3萬噸赤蘚糖醇產能的基礎上，還有3萬噸赤蘚糖醇晶體項目正在建設中，投產后公司赤蘚糖醇產能將達到每年6萬噸；今年4月，金河生物宣布新建1.5萬噸赤蘚糖醇項目；今年5月，華康股份宣布公司年產3萬噸高純度結晶赤蘚糖醇項目開始量產......

據統計，僅6家頭部企業目前已投產和正在建的赤蘚糖醇總產能每年就可達到44.5萬噸，再加上計劃建設的產能和未統計的中小生產企業，這個產能總和加起來更大。畢竟，2021年我國赤蘚糖醇產量只有10.7萬噸，除去銷往國外市場的大部分產量，國內的赤蘚糖醇總消費量也就只有幾萬噸。

而根據沙利文預測，2022年全球赤蘚糖醇總需求為17.3萬噸，這與44.5萬噸的年產能相距甚遠，產能過剩在所難勉。而據業內人士估計，今年底到明年，隨著更多在建項目陸續投產，而國內無糖飲料、尤其是應用赤蘚糖醇最廣泛的無糖氣泡水短時間內難以出現大的增量，赤蘚糖醇產能過剩的情況或進一步加劇，這意味著三元生物還要承壓一段時間。

除了大環境的影響，三元生物在一眾代糖概念股中業績下滑最嚴重，主要還是因為自身產品結構太過單一。與保齡寶、金禾實業等企業采取代糖全品類、多品類策略不同的是，三元生物九成的營收來自赤蘚糖醇，而目前國內赤蘚糖醇的應用場景也很單一，主要聚焦在飲料領域的無糖氣泡水上。

將市面上的無糖飲料一一比對可以發現，幾乎所有熱門的無糖氣泡水使用的代糖均為赤蘚糖醇，而無糖可樂、雪碧、芬達等銷量更大的碳酸飲料采用的代糖還是傳統的阿斯巴甜和安賽蜜。代表性的飲料大廠中，除了元氣森林的產品全線使用赤蘚糖醇外，其他企業都是多種代糖綜合使用。

三元生物的前五大客戶中，除了第一名的元氣森林，第五名的農夫山泉，其他均來自國外。另外，可口可樂、百事可樂、統一、喜茶等企業也是其合作客戶，這些公司赤蘚糖醇的采購也主要用于氣泡水業務。

今年，整個氣泡水市場在終端表現疲軟，也直接導致整個赤蘚糖醇產業受挫折，三元生物的好日子也就此告一段落。未來想重回高增長，要么跟同行一起積極開拓赤蘚糖醇在飲料之外的應用場景，或者，也同別家企業一樣、加碼其他代糖產品，用多元化策略來規避風險。