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鼠年除夕夜，新茶飲頭部品牌奈雪的茶正式向港交所提交招股書，沖擊茶飲第一股。自去年起，茶飲界各大品牌頻繁被傳上市。

早在2020年9月，路透社就曾援引知情人消息稱，中國奶茶連鎖品牌喜茶與奈雪的茶尋求于2021年在香港上市，分別籌資4-5億港元。

2020年10月14日，主打下沉市場的蜜雪冰城完成新一輪融資，融資后估值200億元的消息，同一天，還有消息流出稱，蜜雪冰城在融資的同時也在籌備上市，已有券商進場，準備IPO。

最終，奈雪搶先一步遞交招股書。目的很明確，上市融資圈錢，進一步加速擴張。

作為頭部品牌，奈雪的茶“吸金力”很強。在2020年6月和12月，奈雪分別完成了B輪和C輪兩輪融資，融資總金額達到13億元，成為年度茶飲品牌融資額之最。奈雪投后估值約為130億元。

作為新式茶飲界的引領(lǐng)者，喜茶也深受資本追捧，在一級市場完成多輪融資，喜茶的最新估值達到160 億元，稍高于奈雪的130億元。

《2020年消費領(lǐng)域投融資趨勢報告》數(shù)據(jù)顯示，資本“新面孔”聚首茶飲賽道。在2020全年，茶飲品牌共獲得18筆融資，茶飲相關(guān)融資事件較2019年增長了44%，披露總金額約達16億元。

在大量資本裹挾的背景下，茶飲行業(yè)的發(fā)展與擴張步伐不斷被聚焦放大。但是，背后是新式茶飲行業(yè)盈利能力并未跟上其極速融資與擴張的步伐。

奈雪提交的招股書顯示，奈雪過去兩年雖然營業(yè)收入均超過20億元，但目前仍處于虧損狀態(tài)。2018年、2019年及2020年前三季度，奈雪的凈虧損分別為6970萬元、3970萬元、2750萬元，三年累計虧損超1億元。

虧損了也要拓店，是當前奈雪的戰(zhàn)略。但是，拓店現(xiàn)目前無法帶來盈利，奈雪的茶似乎陷入了越大越虧的困局。但資本從不停歇，此前許多關(guān)注其他領(lǐng)域的資本方，開始涌入茶飲消費賽道，催動著行業(yè)巨頭們上市圈錢的步伐。

爭先恐后之下，奈雪講述的，會是茶飲界瑞幸的資本圈錢的斷頭故事？還是“千年老二”五糧液的事倍功半傳說？

01

下一個五糧液？

王迪跑了三個來回，最后還是買了喜茶。

大年初二，她從家里出來，打算買杯奶茶透透氣，順便找個地方坐坐，傍晚6點30分，她來到離家不遠的萬象城，一出商場出口，就看到了喜茶黑色的門店，但她還是決定去100米開外門店更“綠色清新”的奈雪的茶。

奈雪的露天陽臺上并沒有多少人，想著應該很快就能喝上。進入店內(nèi)，吧臺點餐臺卻圍滿了一圈顧客，問了幾句后，她轉(zhuǎn)身就走了，“他們告訴我前面還有75人排著，得等一個小時，我并不想等太久，雖然我真的很想喝”，她告訴奇偶派放棄在奈雪購買的原因。

只得返回附近的喜茶，王迪發(fā)現(xiàn)，除了店內(nèi)的桌椅上零星坐著幾個堂客，吧臺里6個員工忙碌著，并未見到人點單，但不到一分鐘，她又轉(zhuǎn)身離開了，“這個更夸張，我前面有110個人點單，也要等一個小時。”

“來都來了。”她返回奈雪，不到10分鐘，她又返回喜茶，和上次差不多的原因，隨后又“折騰”了一次，最終，她放棄了奈雪，晚上七點，糾結(jié)了半小時后，她還是選擇了快一點的喜茶。

這個“快一點”背后是喜茶的單店操作效率明顯高于奈雪。

經(jīng)過三次對比，王迪點了一杯芝芝桃桃，“大家現(xiàn)在都線上點單了，我發(fā)現(xiàn)，喜茶比奈雪明顯要快得多”，王迪告訴奇偶派。

在她第二次詢問排隊人數(shù)時，奈雪吧臺員工告訴她當時排在前面的有41單，需要等待30分鐘，而喜茶的則是44單，需等待20分鐘；最后一次詢問到的結(jié)果是，奈雪需要等待45分鐘，“線上+線下排隊的人數(shù)為50人”，喜茶的則是等待30分鐘，排隊人數(shù)為45人。

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而就在王迪來回對比奈雪和喜茶“誰更快”的前兩天，鼠年除夕夜，奈雪的茶搶先喜茶一步，向港交所遞交了招股書。

王迪所在的城市為二線城市，購買奶茶的地點為當?shù)責衢T商圈。奇偶派根據(jù)王迪一小時內(nèi)的等單情況，對奈雪和喜茶處理客單速度和單店日銷售額進行對比。

經(jīng)計算，奈雪處理客單的速度為1.24單/分，喜茶為1.84單/分。運用餐飲行業(yè)二八法則（餐飲行業(yè)每天高峰的13點-20點營業(yè)額通常占據(jù)全天營業(yè)額的八成，剩余時間占據(jù)兩成）計算，奈雪和喜茶當日處理客單數(shù)量分別是746單、1107單。

根據(jù)奈雪招股書顯示，奈雪每單平均銷售價值達到43.3元。公開信息則顯示，喜茶公布的客單價為52-56元，我們?nèi)≈兄?4元。

最后，我們得到，奈雪和喜茶單店處理客單的速度為1.24單/分，喜茶為1.84單/分，當日銷售額分別為3.23萬元、6.20萬元。

可以看到，在同一時點、同一地段，奈雪的出貨效率明顯低于喜茶。同時由于客單價上，奈雪稍低于喜茶，奈雪的日銷售額僅為喜茶的一半左右。服務效率與客單價上都不如行業(yè)第一的喜茶，直接導致了奈雪長期處于行業(yè)第二的位置，同時難以撼動行業(yè)龍頭喜茶的地位。

奈雪當前尷尬的行業(yè)老二地位，與國內(nèi)白酒行業(yè)“千年老二”五糧液的處境極為相似。

茅臺作為“國酒”，多年來一直壓著五糧液一頭。

從營收規(guī)模上，貴州茅臺2018、2019和2020年前三季度的營業(yè)收入分別是772億元、888.5億元和695.8億元；而五糧液同期的營業(yè)收入則分別是400.3億元、501.2億元和423.9億元，營收規(guī)模相差甚遠。

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由于稀缺性和龍頭公司定價權(quán)的差異，五糧液公司的凈利潤與貴州茅臺的凈利潤相差要遠大于營收的差距。五糧液在2018、2019和2020年前三季度的凈利潤分別是133.8億元、174億元和145.5億元；而同期貴州茅臺的凈利潤則分別是352億元、412.1億元和338.3億元。

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老二位置，最終的體現(xiàn)還是市值上的巨大差距。截止2月16日，貴州茅臺市值達到3.27萬億元，冠絕A股市場多年，而五糧液的市值僅為1.33萬億元，在A股排不進市值前五位。

從茅臺與五糧液的對比，就能看到，很多時候行業(yè)第一與行業(yè)第二的外在差距是要明顯大于其本身營收與利潤這樣客觀數(shù)據(jù)的差異。這一頭部企業(yè)的放大效應，主要是品牌溢價導致的，龍頭企業(yè)品牌溢價明顯強于其身后的其他企業(yè)。其次，龍頭企業(yè)的產(chǎn)品定價權(quán)要明顯強于其他企業(yè)。

這些因素共同造就了行業(yè)第一的日子遠強于行業(yè)第二的現(xiàn)實情況。國內(nèi)游戲行業(yè)的騰訊與網(wǎng)易，電商領(lǐng)域的阿里巴巴與京東，外賣領(lǐng)域的美團與餓了么，搜索領(lǐng)域的百度與搜狗，莫不如此。

奈雪，由于多重原因卡位行業(yè)老二這一尷尬位置多年。寄希望于上市來實現(xiàn)三級跳，奈雪能有坐上新式茶飲的頭把交椅嗎？

02

流血上市

作為新式茶飲的第二把手，奈雪的茶發(fā)展迅猛，目前仍處于擴張期，據(jù)招股書顯示，奈雪連續(xù)三年虧損過億元，且各方面數(shù)據(jù)呈下降趨勢。此時選擇上市，奈雪流血上市的態(tài)勢明顯。

數(shù)據(jù)顯示，2018年及2019年，奈雪包括子品牌在內(nèi)的營收分別為10.87億元、25.02億元；2019年前三季度及2020年前三季度，收入分別為17.5億元、21.15億元。2019年和2020年前三季度營收同比增速分別為130.2%和20.8%。2020年前三季度奈雪的茶營收增速大幅度放緩。

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在成本端，奈雪的茶茶飲店營運成本及開支占比總收益居高不下。其中主要包括原材料成本、員工成本及租金開支。

原材料成本方面，2018年、2019年、2019年前三季度、2020年前三季度，分別占總收益的35.3%、36.6%、35.8%、38.4%；員工成本分別占總收益的31.3%、30.0%、29.0%及28.6%；租金開支及物業(yè)管理費分別占總收益的17.8%、15.6%、15.6%及15.2%。

三項主要成本分別在2018年、2019年、2019年前三季度、2020年前三季度合計占比總收益的84.40%、82.20%、80.40%、82.20%。

招股書顯示，奈雪的茶一直專注于拉動高收益增長，這也使得營運成本及開支隨收益的增長而增加。而奈雪的茶收益增長來自于茶飲店的網(wǎng)絡化規(guī)模擴張。2015年底，奈雪的茶茶飲店開始網(wǎng)絡化運營，此后在全國加速擴張。

2017年、2018年、2019年及2020年前三季度，奈雪的茶門店數(shù)量為44家、155家、327家和422家。截至2021年2月5日，門店總數(shù)增至507家。其中2019年及2020年前三季度相比上一報告期門店分別凈增172家和95家，2018年、2019年的門店增速為252%、111%，門店增速呈下降趨勢。

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營收、門店擴張數(shù)量在增速放緩的態(tài)勢下仍持續(xù)增加，同時成本居高不下，導致了奈雪的茶增收不增利的狀態(tài)。

整體來看，奈雪的茶目前仍處于虧損狀態(tài)。在2018年、2019年，奈雪的茶凈虧損分別為6970萬元、3970萬元。2020年前三季度，其凈虧損2750萬元，同比2019年同期的凈虧損390萬元擴大605.1%。

三年凈虧損超一億的背后，是奈雪的茶單店日銷售額以及單店日均訂單量出現(xiàn)持續(xù)下降的趨勢。

2018年、2019年及2020年前三季度單店日均銷售額分別為3.07萬元、2.77萬元和2.01萬元，呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢，特別是在2020年，公司平均單店銷售額出現(xiàn)快速下降。同時，上述對應年份客戶訂單量分別為2120萬、5320萬、6703萬，同比增速為150%和26%，也在下滑。

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而由于單店營業(yè)額的下降和新開店產(chǎn)生的大量前期投資成本，所以奈雪的茶單店利潤率也在下降。招股書顯示，奈雪的茶在2020年前9個月單店利潤率為12.6%，低于2018年的24.9%和2019年的25.3%。

這直接影響著奈雪的茶的經(jīng)營業(yè)績，導致了營收增速放緩；門店擴張速度放緩；三年凈虧損超一億，一年凈利潤僅為0.2%，尷尬局面下，浮現(xiàn)出奈雪模糊不清的商業(yè)模式。

從招股書來看，奈雪的茶去年推出的奈雪PRO正向高端寫字樓和社區(qū)進軍，計劃2021年、2022年主要在一線城市及新一線城市分別開設約300家、350家門店，其中約70%將規(guī)劃為奈雪PRO茶飲店。但這一形態(tài)的商業(yè)模型如何，還有待驗證。

03

下一個瑞幸？

不分手段地激進擴張，這個曾經(jīng)出現(xiàn)在瑞幸身上的問題，如今似乎也出現(xiàn)在奈雪身上。

在渾水做空瑞幸的盡調(diào)模板中，明確地指出了瑞幸存在的根本性缺陷的商業(yè)模式，產(chǎn)品方面缺乏核心競爭力，平臺充滿了沒有品牌忠誠度的機會主義客戶。現(xiàn)在奈雪也面臨著相同的模式困境。

瑞幸因功能性咖啡需求有限，限制了其銷量，而奈雪的茶也存在同樣的產(chǎn)品功能問題，奈雪的茶首創(chuàng)的茶飲+歐包正在被不斷模仿，而其他產(chǎn)品也存在同質(zhì)化問題，品牌優(yōu)勢正在被消解。

一位28歲的茶飲愛好者李偉告訴奇偶派，“我感覺奈雪、樂樂茶和喜茶其實都差不多，特別是近段時間他們出產(chǎn)品的速度幾乎就是前后腳的速度，而且是一樣的產(chǎn)品。”

李偉提到，這三家新式奶茶店讓他口感差不多，“感覺喜茶應該會更膩一些，我喝過一次膩住了，奈雪也差不多，導致我對樂樂茶一點想法都沒有了。”

奈雪在單個店型上，模仿星巴克的“飲品+社交”模式，貫徹大店模式，大面積休息區(qū)+多樣產(chǎn)品組合強化社交場景。

但是在公司的整體運營上，奈雪沿襲了瑞幸的激進擴張模式。在資本的助力下，奈雪一路狂奔燒錢擴張。

奈雪無法復制星巴克，而極易陷入瑞幸陷阱的原因在于，茶飲的難以標準化是限制茶飲行業(yè)企業(yè)穩(wěn)定擴張以及提高利潤率的重要因素。而規(guī)模擴張無論是從成本端的議價能力，還是收入端的對消費者的觸達能力，都至關(guān)重要。

也就是說，規(guī)模擴張本身不是問題，星巴克在全球布局都是規(guī)模擴張的產(chǎn)物。問題關(guān)鍵在于，如何在規(guī)模擴張的同時，有效地精細化運營，提升產(chǎn)品利潤率。

東吳證券研報分析了星巴克成功擴張的原因，“咖啡產(chǎn)品標準化程度高，易于復制，經(jīng)營管理體系的工業(yè)化水平更高。比如，一杯拿鐵，一泵咖啡濃縮，按一定比例加奶和糖后裝杯就可完成。星巴克產(chǎn)品的制作流程相對不復雜，標準化程度高，所需的原材料一般簡單易得、種類有限。一杯標準口味的咖啡無需依賴咖啡師的水平，這為星巴克的全球擴張打下堅實基礎”。

同時，隨著成功擴張，星巴克擁有了極強的定價權(quán)。截至2020年12月，星巴克于全球范圍通過“直營+特許經(jīng)營”模式開設了31256家門店。其飲品價格主要介于25元至35元之間，面包糕點系列介于10元至30元之間，目標人群為受過高等教育的中高收入人群。

而瑞幸則缺乏擴張過程中的精細化運營，一直沒有做好擴張與產(chǎn)品客單價之間的關(guān)系，利用極度低價換取市場空間與擴張步伐，結(jié)果是大量非忠實客戶的涌入，難以維持長期的可持續(xù)化發(fā)展。

奈雪目前遭遇了與瑞幸極其類似的境況。有強大的競爭對手喜茶、樂樂茶、蜜雪冰城等擠占市場空間，奈雪并未擁有市場定價權(quán)。

奈雪不是沒有努力提高客單價，在店型與產(chǎn)品上，奈雪的創(chuàng)新不少。其中，奈雪酒屋BlaBlaBar提供多種酒類產(chǎn)品，奈雪PRO提供咖啡及早餐服務，奈雪夢工廠則為“新品實驗室”，提供了超1000個SKU， 產(chǎn)品包括烘焙、牛排、零售、酒吧、茶飲、咖啡、娃娃機等15個板塊。

但是這些努力似乎并未有轉(zhuǎn)化成客單價的提升。奈雪的客單價在2018年、2019年和2020年前三季度的客單價分別是42.9元、43.1元和43.3元，客單價增長微乎其微，且明顯低于龍頭公司喜茶的客單價52-56元。

在這一客單價水平下，奈雪的同店（開店一年以上的店面）利潤一直很低，且同店利潤率連續(xù)三年下滑。

奈雪2018年同店銷售額總計583萬元，同店利潤145.3萬元，同店利潤率24.9%。到了2019年，奈雪同店銷售額總計達到1223萬元，同店利潤達到267.1萬元，但是同店利潤率下滑到21.8%。而至2020年前三季度，奈雪同店銷售額總計921.7萬元，利潤116.5萬元，同店利潤率僅為12.6%。

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在公司整體營業(yè)利潤上，奈雪也明顯沒有很好控制住。2018年、2019年和2020年前三季度，奈雪的營業(yè)利潤分別是-273.2萬元、4933.7萬元和-6254.1萬元。

不掌握定價權(quán)的急速擴張，并沒有給奈雪帶來想象中的規(guī)模效應，反倒是加劇了單店的利潤率下滑和公司整體的虧損。

在面對競爭顯著激烈于瑞幸的市場條件下，奈雪選擇了和瑞幸一樣急速擴張的道路，當然這與當前整體新式奶茶行業(yè)的擴張步伐同步。但是，由于定價權(quán)的缺失，利潤空間的狹小，奈雪的擴張，帶來的收入增長并不對等，同時虧損卻在不斷擴大。

流血上市、擴張、虧損，這樣換湯不換藥的“瑞幸故事”，奈雪的擴張之路注定不會順風順水，路寬景美。

04

終

艾媒咨詢首席分析師張毅就曾對新式茶飲的極速擴張表示警醒，“從業(yè)績和擴張的情況來看，新式茶飲品牌不僅需要有持續(xù)、穩(wěn)定的上升態(tài)勢，同時還應具備抵御市場競爭的高門檻，此外還要應對因擴張而帶來利潤萎縮的情況”。

奈雪身為國內(nèi)新式茶飲的前三位，在上市這件事上也搶先一步。但是顯然，這并不能直接帶來競爭上的優(yōu)勢。

品牌溢價有限、市場定價權(quán)不夠、利潤空間狹窄，讓奈雪在激烈的競爭中一直占不到好位次，即使是內(nèi)部多元化經(jīng)營、各類店型結(jié)合、多產(chǎn)品運營，疊加外部極速擴張也沒有給奈雪帶來明顯的競爭領(lǐng)先。

而一旦上市，奈雪披露的經(jīng)營數(shù)據(jù)將成為很多競爭對手對標與模仿的公開來源。因此，能否重構(gòu)足夠高的門檻、建立足夠強的商業(yè)運作模式和業(yè)績增長模式，將是考驗奈雪的一個個難題。

任何一個難題沒有妥善解決，奈雪都極有可能成為下一個瑞幸。而將上市作為契機，打造品牌效應，成功化解這些難點，奈雪成為下一個五糧液也未可知。